지배구조란 무엇인가 (2) 기본개념 (계속)

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 지배구조란 이해관계자들의 관계를 조정하는 것을 총칭하는 말이라는 대분류가 있습니다만, 이러한 대분류는 우리의 머릿속에 있는 지배구조 개편과는 조금 동떨어진 이야기로 느껴집니다. 보다 구체적인 지배구조의 정의는 “대리인 비용”의 최소화를 의미하는데, 이러한 대리인 비용에는 주주 vs 경영자, 주주 vs 채권자, 그리고 대주주 vs 기타주주로 이루어진다는 것까지 살펴보았습니다. 

주요 대리인 비용 1)     주주 vs 경영자 간의 대리인 비용 2)    주주 vs 채권자 간의 대리인 비용 3)     대주주 vs 기타주주 간의 대리인 비용

 

오늘은 주주와 채권자간의 대리인 비용에 대해서 알아보겠습니다.

 

2) 주주 vs 채권자 간의 대리인 비용

 

기업은 외부로부터 자금을 조달하여 공장/기계장치등을 사고 (투자) 공장/기계장치등을 돌려서 (운영) 돈을 벌고, 이 번 돈을 채권자에게 상환 후 일부는 재투자를 위해 사내에 남겨두고(사내유보) 잔여액은 주주에게 배부(배당 등) 하는 메커니즘이 자본시장의 관점에서 보는 기업의 순환 프로세스입니다.

 

[그림] 기업의 자금조달/상환 프로세스

(재무상태표를 잘 알지 못하신다면 조금 어려울 수 있는 그림이네요)

 

 

돈을 회사에 투자하고, 자금을 돌려받는다는 점에서는 채권자와 주주의 차이가 전혀 없습니다. 그렇다면 채권자와 주주의 차이는 어디에서 오는 것일까요?

 

많은 차이가 있겠지만, 제가 생각하는 주요한 차이는 다음과 같습니다.

 

구분	채권자	주주
자산가치 증가분의 회수 금액	사전에 정해진 기준(이자율/원금)에 따라 고정금액 수취	자산가치 증가분의 규모에 따라 변동금액 수취
자산가치 증가분의 회수 순서	주주보다 먼저 회수	채권자보다 늦게 회수 (자산가치 증가분이 적어서 채권자에게 정해진 금액만큼 지급하고 잔여금액이 없는 경우 회수금액 없음)
투자수익률	고정 (주주보다 낮음)	채권자보다 늦게 받고, 채권자보다 적게 받을 위험을 부담하는 대신 높은 투자수익률 요구
경영권(주주총회 참석)	없음	1주당 1의결권
투자자 성향	위험회피자	위험선호자

 

여러가지 다른 표현으로 썼지만, 결국 채권자는 회사에 돈을 “빌려” 줌으로써 상대적으로 낮은 금리를 안정적으로 먼저 수취하는 반면, 주주는 회사에 돈을 “투자”함으로써 경영에 직접 참여하여 상대적으로 높은 투자수익률을 목표로 하는 것에서 많은 차이가 발생합니다.

 

간단한 예를 들어보겠습니다.

 

제가 어쩌다가 눈먼돈 1천만원이 생겼다고 했을 때, 이 1천만원을 은행에 예금하는 경우, (최근의 저금리를 고려하면) 은행은 제게 아무리 잘 해줘도 2%이상의 이자를 주기 어려울 겁니다. 그러면 은행에 1천만원을 1년 넣은 대가로 제가 얻는 수익은 원금 1천만원과 이자 20만원을 벌 수 있습니다. 1년간 쓰고싶은 돈 하나도 못 쓰고 말이지요.

 

그런데 제가 이 돈을 주식시장에 음.. 가령 삼성전자 주식에 투자한다면… 최근 1개월 새에 10% 올랐네요. (8월 19일 종가 167만원, 7월22일 종가 156만원) 그러면 1년이 아니라 1개월만에 원금 1천만원과 투자수익 100만원을 얻게 됩니다. 물론, 주식투자의 함정은 내가 산 종목은 언제나 내리기 때문에 원금을 까먹을 수 있다는 것이지요.

 

위의 예가 바로 상기 표에서 얘기한 채권자와 주주의 예입니다. 우리가 주식시장에 투자하면서 ‘음. 난 연 2%의 투자수익을 얻기 위해 주식투자를 하겠어!’ 라고 할 사람은 절대 없습니다. 은행에 넣으면 원금을 까먹을 일이 없으면서, 2%의 수익을 얻는데, 원금을 까먹을 위험자산인 주식에 투자하면서 2%의 수익만을 얻는 것이 목표일 수는 없으니까요.

 

은행에 투자하면 원금을 안까먹는 것처럼 썼지만, 은행에 예금해도 원금을 못받는 경우가 생깁니다. 바로 그 은행이 망해버리는 경우이지요. 기업에 투자한 채권자도 마찬가지입니다. 주주보다 상대적으로 안정적이라는 장점이 있지만, 여전히 회사가 망해버리면 은행은 받을 돈이 줄어들겠죠. 심지어는 한 푼도 못받게 되는 경우도 발생하구요. 그러면 주주는요? 채권자에게 줄 돈도 모자라는데 주주가 돈을 받을 일은 더더욱 없겠지요.

 

여기서 우리는 경제/경영에서의 금언 한가지를 생각해봐야합니다. “High Risk, High Return” 즉, 주주는 채권자보다 더 높은 (원금을 까먹을) 위험을 부담하기 때문에 채권자보다 수익률이 더 높기를 희망합니다.

 

(재무관리의 NPV, IRR, WACC 등을 공부하신 분이라면 쉬운 이야기이겠지만…)

 

한가지 사례를 들어서 얘기를 지속해보겠습니다.

 

[사례]   A라는 회사는 외부 투자자로부터 자금을 조달하여 100의 신규투자를 진행하고자 합니다. 이 때 은행(채권자)로부터 50의 자금을 차입하고, 주주로부터 50의 자금을 유상증자 받았다고 가정해보겠습니다.   은행은 이자율 4%로 50의 자금을 대여했다고 가정하는 경우, 회사가 이 신규투자를 통해 매년 은행에 지급해야 하는 이자는 50* 4% = 2 입니다.   이 100짜리 투자는 3가지 종류가 있습니다. 3가지 종류의 투자를 각각 A(안전), B(보통), C(위험) 라고 가정하고, 각 투자로부터 기대되는 수익률과 이로 인해 채권자와 주주가 얻게되는 수익이 얼마인지 보겠습니다.   구분 투자안 A(안전) 투자안 B(보통) 투자안 C(위험) 총 투자금 100 100 100 기대 수익률 3% 5% 10% 채권자 수령액 2 2 2 주주 수령액 3-2 = 1 5-2 = 3 10-2 = 8   앞에서 길게 얘기했지만, 결국 위의 표 하나를 보면 모든 설명이 가능해집니다. 자 이 경우, A이든, B이든 C이든, 채권자가 받아갈 금액은 2로 동일합니다. 그러나 주주가 받아갈 금액은 위험한 투자안으로 갈수록 높아집니다.   그렇다면 기업경영의 의사결정을 담당하는 이사회 (주주총회에서 선임)는 어떤 투자안을 선택할까요? 주주 입장에서 생각해본다면, 당연히 A투자안은 원하지 않을 것 같습니다. B투자안은요? 잘 모르겠네요. C투자안은요? 주주의 이익이 매우 올라가니 C투자안을 무작정 선택할까요? 추가로 고려할 사항이 필요해보입니다.     구분 투자안 A(안전) 투자안 B(보통) 투자안 C(위험) 사업이 쫄딱 망할 확률 10% 30% 50% 쫄딱망했을 때 원금 잔액 90 50 20 채권자 수령액 50 50 20 주주 수령액 40 0 0   사업이 쫄딱 망할 확률을 따져봐야겠지요. 확률이 위의 표처럼 나타나고, 망했을 때 그나마 건질 수 있는 원금잔액이 위의 표처럼 나오는 경우 A안이든 B안이든 채권자는 본인의 투자 원금 50은 지킬 수 있습니다. 그런데 주주는요?   주주는 투자안 A에서는 그나마 투자 원금 50중 40이라도 건질 수가 있습니다. 그런데, 투자안 B를 선택하든, C를 선택하든 주주가 받을 수 있는 돈은 0입니다.   두개의 표를 종합해보죠.     구분 투자안 A(안전) 투자안 B(보통) 투자안 C(위험) 채권자 수령액 사업이 잘될 때 원금50 + 2 원금50 + 2 원금50 + 2 망했을 때 50 50 20 주주 수령액 사업이 잘될 때 원금50 + 1 원금50 + 3 원금50 + 8 망했을 때 40 0 0   주주의 입장에서 보면, 투자안 B나 C 모두 망했을 때 본인이 갖게될 원금은 0 이지만, 잘될 때는 C가 얻는게 더 많습니다. 그러면 주주의 입장에서는 C를 선택하겠지요. 반면 채권자(은행)의 입장에서는 어떤 식으로든 원금을 지키는 것이 목표이므로, 투자안 A 또는 B를 희망하겠지요.   그러나, 투자안을 결정하는 것은 회사의 이사회이며, 이사회의 멤버는 주주총회에서 선출됩니다. 즉, 투자안을 선택하는 것은 주주의 몫이 된다는 이야기이겠지요.   물론, 채권자입장에서도 방법은 있습니다. 사전에 어떤 투자를 할 것인지 미리 확인하고 대출여부를 결정한다든지 하는 식으로 투자안의 위험도를 사전에 평가하는 절차가 존재할 것이니까요.

 

위의 사례에서 보다시피, 회사는 채권자와 주주로부터 자금을 조달하여 투자/운영을 하게 되는데, 동일하게 자금을 조달함에도 불구하고, 의사결정권자의 이익의 상충으로 인하여, 특정 이해관계자가 불이익을 입게 되는 상황이 발생할 수도 있게 됩니다. 이것을 주주와 채권자간의 대리인 비용이라고 합니다.

 

따라서, 채권자는 이러한 위험을 해소하기 위하여 추가적인 보완장치를 마련하는 등 다양한 절차를 취하고, 이러한 절차에는 유/무형의 비용이 소요되겠지요. 주주들도마찬가지로 이러한 채권자의 우려를 불식시키기 위한 여러 가지 안전장치를 만드는 데에 비용이 소요될 수 있습니다. 이것이 주주와 채권자 간의 대리인 비용입니다.

 

이러한 이해관계자간의 이해를 조정하기 위해서 이사회는 의사결정을 잘해야 하며, 이런 의사결정을 잘하여 이해관계자들의 관계를 잘 조율하는 것이 지배구조의 또다른 목표라고 볼 수 있겠네요.

 

다음 편에는 대주주와 기타주주간의 대리인 비용에 대해 알아보도록 하겠습니다.

 

주요 대리인 비용 1)     주주 vs 경영자 간의 대리인 비용 2)     주주 vs 채권자 간의 대리인 비용 3)    대주주 vs 기타주주 간의 대리인 비용